Etoiles inactivesEtoiles inactivesEtoiles inactivesEtoiles inactivesEtoiles inactives

Pourquoi les limites de la politique monétaire semblent atteintes ?

 

1. Dans la PM conventionnelle la baisse des taux d’intérêt vise à rendre le crédit moins cher pour les agents. Mais la crise freine l’endettement des agents qui cherchent plutôt à se désendetter et rend les banques attentistes sur les prêts qu’elles peuvent consentir.

 

2. Dans ce contexte, la BCE est passée à une politique monétaire non conventionnelle. La baisse des taux d’intérêt est désormais impossible à utiliser puisque le taux directeur de refinancement est nul (BCE) et que la rémunération des dépôts de banques auprès d’elle est négatif (incitation pour les banques à prêter). Les taux négatifs se sont répandus sur les marchés et en particulier sur les marchés obligataires secondaires de la zone euro. La PMNC est une PM expansionniste par laquelle la BCE acquiert des titres de dettes souveraines des pays de la zone euro et équilibre son bilan par de la création de monnaie centrale. (Dans la crise Covid, la BCE a acquis des titres primaires de dettes souveraines)

 

3. Le QE a un temps lever l’incertitude des banques (faiblesse des profits dans des prêts à taux bas) mais 1) les bilans des banques sont restés fragiles après la crise de 2008 (titres « pourris »_et 2) baisse de la demande de crédit (ménages et entreprises)

 

4. Les limites de la PM sont atteintes car la PMNC permet à l’économie de tourner mais pas de se relancer.

 

Rappel sur la trappe à liquidité : la BC ne peut stimuler l’économie par voie monétaire : Le taux d'intérêt étant tellement bas, que même en augmentant l'offre de monnaie, les individus préfèrent détenir du liquide plutôt que d'acheter des obligations. Cette hausse de l'offre de monnaie n'a donc aucune influence sur le taux d'intérêt.

 

5. Quant à l’intervention de la BCEAO,   examinant la conjoncture internationale, le Comité a noté la propagation rapide de la maladie due au Coronavirus ou Covid-19 à l'échelle mondiale et l'ampleur des mesures prises pour son endiguement. L’activité économique s'est ainsi fortement ressentie des perturbations dans les chaînes de production, de distribution et de commercialisation, ainsi que d'une montée des incertitudes entourant les perspectives.

Selon le Fonds Monétaire International, le taux de croissance de l'économie mondiale ressortirait à -3,0% en 2020 contre 2,9% en 2019. Cette forte récession montre l’ampleur de l’impact de la pandémie de la Covid-19 sur l’activité économique mondiale.

Le Comité a passé en revue les principales évolutions de la conjoncture économique internationale et régionale au cours de la période récente, ainsi que les facteurs de risque pouvant affecter les perspectives à moyen terme d'inflation et de croissance économique de l'Union.

 

Notant que les plans de relance mis en place par les États et l'assouplissement progressif des restrictions de déplacement devraient conduire à un redémarrage de l'appareil productif, les membres du CPM ont décidé d'accompagner cette dynamique, en baissant de 50 points de base les taux directeurs de la Banque Centrale.

Le taux d'intérêt minimum de soumission aux opérations d'appels d'offres d'injection de liquidité passe ainsi de 2,50% à 2,00% et le taux d'intérêt du guichet de prêt marginal est ramené de 4,50% à 4,00%.

Cette décision entre en vigueur à compter du 24 juin 2020.

 

Par ailleurs, le Comité de Politique Monétaire a relevé que la situation de constitution des réserves obligatoires par les banques reste confortable. Sur cette base, le Comité a décidé de maintenir inchangé le coefficient de réserves obligatoires applicable aux banques de l'Union, qui demeure fixé à 3,0%.

Ce prouve que la BCEAO est toujours dans une politique monétaire conventionnelle malgré les difficultés que rencontrent les États membres de l’UEMOA.

 

La prudence dans sa réaction n’est-il pas un facteur de blocage de redynamisation des économises qui la composent ?

Doit-elle oser plus dans sa réaction afin de soutenir plus les besoins de financement des pays membre ?

 

SMDIA

Vote utilisateur: 4 / 5

Etoiles activesEtoiles activesEtoiles activesEtoiles activesEtoiles inactives

Zone de Texte: Le vaccin contre la Covid-19 : un bien public mondial ?

 

 

 

 

 

 

1. De quelle structure de marché, évoquée en cours, l’industrie pharmaceutique est-elle proche ?

 

• Industrie pharmaceutique caractérisée par des CF de R&D très importants

 

• Une fois médicament ou vaccin développé grâce à la R&D, coût marginal de production relativement faible

 

-       Structure de marché similaire à celle d’un monopole naturel

-       Oligopole naturel : 4 groupes (Merck, Sanofi, GSK, Pfizer) représentent plus de 65 % du CA

 

 

 

 

 

 

2. Quels sont alors les avantages du système de brevets prévu par les accords sur les ADPIC pour le développement d’un vaccin contre la Covid-19 ?

 

• Effet > 0 des droits de brevet sur développement d’un vaccin contre la Covid-19 via hausse des investissements en R&D

 

-       Existence de droits de brevet incite entreprises de l’industrie pharmaceutique à engager des ressources (dépenses de R&D) rapidement pour le développement d’un vaccin

-       Dans la perspective d’être le premier à développer ce vaccin et de pouvoir bénéficier d’un droit brevet dessus

-       Le brevet permet alors de bénéficier d’une rente pendant la période de protection de ce vaccin

-       Rentabilisation des dépenses de R&D + profit lié à l’innovation

 

2. Quels sont alors les avantages du système de brevet prévu par les accords sur les ADPIC pour le développement d’un vaccin contre la Covid-19 ?

 

• Spécificité de la situation actuelle : coût et risque des dépenses de R&D pour le vaccin contre la Covid-19 en partie supportés par les institutions publiques

-       Financements publics abondants

Þ   7 milliards d’euros de la commission européenne

Þ   11 milliards de dollars du NIH américain

-       Partenariats entre pharmaceutiques Équipes de recherche

 

  •             Universitaires/publiques
  •  
  •   University of Oxford/AstraZeneca Moderna/NIAID (National Institute of Allergy and Infectious Diseases)

 

• CF de la R&D seulement en partie supportés par les entreprises de l’industrie pharmaceutique :

 

-       Ajustement nécessaire en termes de tarification du vaccin

 

3. Au contraire, quels sont les désavantages du système de brevets prévu par les accords sur les ADPIC pour le développement d’un vaccin contre la Covid-19 ?

 

• Le système de brevet incite chaque entreprise de l’industrie pharmaceutique à travailler seule de sorte à obtenir une exclusivité sur le brevet

 

• Risques liés à l’absence de collaboration entre entreprises de l’industrie pharmaceutique :

 

-       Avancées moins rapides en l’absence de partage des connaissances déjà établies sur ce qui fonctionne et ne fonctionne pas

 

-       Multiplication des essais cliniques et diminution des rendements des dépenses de R&D engagées :

 

Þ    169 vaccins candidats en cours de développement (26 en phase d’essai chez l’homme)

 

• Appels de fonds d’investissement à collaboration entre entreprises pharmaceutiques dont ils sont actionnaires

 

-       Sanofi Pasteur/GSK

 

4. Sous quelles conditions le vaccin contre la Covid-19 pourrait-il effectivement devenir un bien public mondial ?

 

• La vaccination contre la Covid-19 génère une externalité positive au niveau individuel

 

-       Chaque individu choisit de se faire vacciner en fonction :

 

Þ    Du Cm privé de la vaccination (coût monétaire, en termes de temps, de risque d’effets indésirables…)

Þ    Du bénéfice marginal privé de la vaccination (baisse du risque d’infection et bénéfices associés en termes de santé, de revenu…)

 

-       Externalité positive liée à la vaccination d’un individu : baisse du risque de transmission de la Covid-19 à d’autres personnes

 

• La vaccination contre la Covid-19 génère une externalité positive au niveau mondial :

 

-       La vaccination dans un pays réduit le risque de « cas importés » dans les autres pays

 

-       L’épidémie ne pourra prendre fin que lorsque tous les pays auront eu accès au vaccin

 

4. Sous quelles conditions le vaccin contre la Covid-19 pourrait-il effectivement devenir un bien public mondial ?

 

• En plus de générer une externalité positive mondiale, le vaccin peut être un bien public mondial si :

 

i.               Il est non rival

 

• La vaccination de la population contre la Covid-19 dans un pays n’empêche pas la vaccination de la population dans un autre pays

 

-       Condition de non rivalité difficile à obtenir à CT : capacités de production/distribution limitées

 

• Nationalisme vaccinal : CC entre pays à revenu élevé pour précommande des doses de vaccin

 

-       Rapport Oxfam : quelques pays à revenu élevé (13 % population mondiale) ont sécurisé plus de la moitié des doses des cinq vaccin-candidats au développement le plus avancé

 

-       Seulement 2 milliards de doses précommandées par COVAX (OMS) et 2 milliards par UNICEF pour distribution dans pays à revenu faible et intermédiaire (3,9 milliards d’habitants)

 

-       COVAX : 20 % des populations vivant ans 92 pays à R faible auront accès au vaccin en 2021

 

• En plus de générer une externalité positive mondiale, le vaccin contre la Covid-19 peut être un bien public mondial si :

 

ii. Il est non exclusif

 

• Même en cas de disponibilité d’un nombre suffisant de doses pour vacciner l’ensemble de la population mondiale à moyen terme

 

-       Nécessité d’établir un prix / dose permettant accès effectif à la vaccination des les pays à revenu faible et intermédiaire

 

-       Accès financier particulièrement problématique dans pays à revenu intermédiaire moins soutenus par les bailleurs de fonds internationaux

 

• Prix annoncés ou estimés des vaccins en RCT de phase 3

 

 

 

• Quelle pression sur les dépenses publiques de santé dans les pays à revenu faible et intermédiaire ?

 

 

 

 

5. Dans les documents, quelles sont les différentes solutions envisagées pour inciter au développement d’un vaccin par l’industrie pharmaceutique tout en garantissant un accès à un prix raisonnable une fois qu’il sera développé ?

 

i. Conditionner le financement public de la R&D des vaccins à l’ouverture des brevets une fois le vaccin développé

 

• Ouverture des brevets ne signifie pas forcément renoncement aux droits de brevet

 

-       Négociation en amont sur l’attribution et le nombre de licences volontaires

 

-       Obligation de mise du brevet dans un « patent pool »

 

ii.              S’engager, de la part des États, à acheter le futur brevet à un prix important puis l’ouvrir pour mettre en concurrence la production

 

• Permet de maintenir une incitation financière à la R&D de la part des entreprises de l’industrie pharmaceutique

 

ii. S’engager, de la part des États, à acheter le futur brevet à un prix important puis l’ouvrir pour mettre en concurrence la production

 

• Transfert financier dans le temps qui peut être rentable :

 

-       Paiement immédiat pour éviter futures dépenses importantes des systèmes de santé (socialisés et donc financés par revenus fiscaux) si vaccin vendu trop cher

 

Coût de l’achat du brevet < coût d’un reconfinement (environ 15 milliards d’euros / semaine en France)

 

• Système équivalent à une forme de séparation entre infrastructure et service

 

-       Maintien d’une situation non concurrentielle sur la partie R&D et développement du vaccin

 

-       Mise en concurrence sur la production et la distribution du vaccin une fois celui-ci développé

 

5. Dans les documents, quelles sont les différentes solutions envisagées pour inciter au développement d’un vaccin par l’industrie pharmaceutique tout en garantissant un accès à un prix raisonnable une fois qu’il sera développé ?

 

iii. S’engager, de la part des États, à verser un complément de revenu aux laboratoires pharmaceutiques qui vendraient le vaccin à prix coûtant

 

• Système équivalent à une forme de tarification au coût marginal avec subventionnement des laboratoires

 

• Problèmes de cette solution :

-       Repose sur la volonté de l’entreprise détentrice du brevet à ne pas en profiter

 

-       Asymétrie d’information sur coût de production du vaccin : quel est le coût marginal réel ?

 

Þ   Risque que prix de vente > Cm si entreprises pharmaceutiques ne jouent pas le jeu

 

Þ   Risque que les ONG exigent un prix < Cm

 

6. Dans la mesure où aucune de ces solutions n’a été mise en place, quelles sont les alternatives qui pourraient permettre aux pays à revenu faible et intermédiaire d’accéder au vaccin à un prix raisonnable ?

 

• Les laboratoires ayant développé les vaccins contre la Covid-19 peuvent utiliser plusieurs instruments pour permettre un accès à ces vaccins dans les pays revenu faible et intermédiaire

 

-       Attribution de licences volontaires

 

-       Politique de tarification différenciée en fonction de revenu/habitant du pays ou par groupe de pays pour limiter les importation parallèles

 

• En l’absence de mise en place de ces instruments par les laboratoires, les pays à revenu faible et intermédiaire peuvent utiliser plusieurs flexibilités prévues dans les accords sur les ADPICS

 

-       Émission de licences obligatoires pour un motif de santé publique

 

-       Demande de dérogation temporaire aux disposition des accords sur les ADPICS à travers un vote à l’OMC

Vote utilisateur: 4 / 5

Etoiles activesEtoiles activesEtoiles activesEtoiles activesEtoiles inactives

Dans son Système national d’économie politique (1841), l’allemand Friedrich List développe une critique des thèses favorables au libre-échange défendues par l’économiste classique David Ricardo, qu’il accuse de proposer un édifice scientifique (la théorie de l’avantage comparatif) dont le but politique est de renforcer la suprématie anglaise dans les échanges internationaux. Si List n’est pas fondamentalement hostile au libre-échange et apologétique du protectionnisme, il plaide pour une protection temporaire des industries dans l’enfance (ce que l’on appelle le protectionnisme éducateur). Selon lui, le libre-échange ne peut être établi qu’entre pays se trouvant au même stade de développement économique : entre pays se situant à des stades différents, il ne peut que produire une concurrence déloyale qui enferme le pays le moins développé dans son sous-développement (d’autant que toutes les spécialisations ne se valent pas). Les industries naissantes produisent les biens à des coûts supérieurs et ne peuvent générer des économies d’échelle comme celles des pays les plus avancés : une protection transitoire peut permettre au pays en retard de développement d’améliorer sa compétitivité grâce à des effets d’apprentissage et des gains de productivité. L’approche de List n’est donc pas contradictoire avec l’insertion dans les échanges internationaux : la protection doit être dégressive et le but poursuivi demeure l’instauration du libre-échange (« le protectionnisme est notre voie, le libre-échange est notre but »).

Etoiles inactivesEtoiles inactivesEtoiles inactivesEtoiles inactivesEtoiles inactives

Les conséquences de l’inflation sur la dette

L’inflation ne se décrète pas et il n’est pas facile de la faire repartir comme l’ont observé plusieurs banques centrales ces dernières années. La crise qui commence résulte de chocs simultanés sur l’offre et la demande dont l’impact sur les prix est incertain. On suppose néanmoins ici que, après éventuellement une première phase de baisse de l’inflation, les liquidités injectés par les banques centrales et les Etats feront remonter l’inflation durablement et nettement au-dessus de la cible actuelle des banques centrales.

Plus l’inflation est forte plus le PIB en valeur augmente, ce qui tend à faire baisser le ratio dette / PIB. Encore faut-il que la dette n’augmente pas plus vite que le PIB sous l’effet du déficit primaire et de la charge d’intérêt. La formule de calcul du solde primaire stabilisant reste la même.

Pour réduire, ou au moins stabiliser, la dette publique (D) en pourcentage du PIB (Y), il faut que le solde primaire (hors intérêt), en points de PIB, soit supérieur, ou au moins égal, à un « solde primaire stabilisant ». Celui-ci (SPS) est égal au produit de la dette par l’écart entre son taux d’intérêt apparent i (rapport de la charge d’intérêt au stock de dette en fin d’année précédente) et le taux de croissance en valeur du PIB g, d’où la formule :

SPS / Y = (i – g) x D / Y

A moyen terme, les dépenses primaires et les recettes publiques sont presque toutes indexées, de fait ou de droit, sur l’inflation. Le solde primaire en pourcentage du PIB ne varie donc pas alors que le solde primaire permettant de stabiliser la dette diminue. En effet, si le taux d’intérêt apparent de la dette ne change pas, l’écart entre celui-ci et le taux de croissance du PIB diminue. Il est donc plus facile de réduire le ratio dette / PIB.

Si la dette est de 130 % du PIB avec un taux d’intérêt apparent de 1,0 %, une croissance du PIB en volume de 1,0 % et une inflation de 3,0 %, le déficit primaire permettant de la stabiliser est de 3,9 % du PIB (et le déficit public associé de 5,2 %).

Le déficit primaire stabilisant la dette en % du PIB

Dette

100 % PIB

115 % PIB

130 % PIB

150 % PIB

Inflation 1,0 %

1,0 %

1,15 %

1,3 %

1,5 %

Inflation 2,0 %

2,0 %

2,3 %

2,6 %

3,0 %

Inflation 3,0 %

3,0 %

3,45 %

3,9 %

4,5 %

Source : FIPECO ; taux apparent de la dette de 1,0 % et taux de croissance du PIB en volume de 1,0 %.

Cependant, d’une part, une partie de la dette publique française (13 %) est indexée sur l’inflation. D’autre part, si l’inflation remonte durablement, les taux d’intérêt à long terme augmenteront également, surtout si la banque centrale relève les taux à court et moyen terme qu’elle contrôle pour ramener l’inflation vers sa cible.

Il est probable que (i-g), dans la formule du solde primaire stabilisant, revienne à son niveau initial au bout de quelques années, ou le dépasse, mais le ratio dette / PIB aura pu diminuer entre-temps. L’inflation facilite donc la réduction du rapport de la dette publique au PIB, mais temporairement car, une fois (i-g) revenu à son niveau initial, il faut un déficit primaire plus faible qu’initialement pour que la dette n’augmente pas de nouveau.

Cette facilité peut inciter le gouvernement à relever encore plus le taux d’inflation et, dans l’histoire de certains pays, de telles politiques ont conduit à l’hyperinflation. Dans les pays développés, aujourd’hui, les banques centrales ont certes pour mandat de maintenir l’inflation au-dessous de limites précises et il est assez sûr qu’elles voudront le respecter. Malgré leur indépendance, il est toutefois envisageable que la politique monétaire soit « dominée » par les objectifs et contraintes de la politique budgétaire, notamment la nécessité de réduire la dette publique. Sans aller jusqu’à l’hyperinflation, l’inflation pourrait dépasser de beaucoup et pendant longtemps la cible actuelle de la banque centrale.

Or l’inflation a des coûts économiques et sociaux importants. Plus elle est forte, plus elle est volatile dans le temps, ce qui accroit l’incertitude pour les ménages et entreprises, et plus elle varie d’un pays à l’autre, ce qui aggrave les écarts de compétitivité. Les inégalités entre ménages sont accrues car ils sont inégalement protégés par des revenus et des patrimoines plus ou moins indexés sur l’inflation. Celle-ci s’accompagne généralement d’une dépréciation de la monnaie nationale, qui elle-même la renforce et réduit le pouvoir d’achat des ménages.

En outre, la croissance de la monnaie en circulation a souvent un impact rapide non pas sur les prix à la consommation, l’inflation au sens usuel, mais sur les prix des actifs : actions, or, titres obligataires, immobilier, devises. Dans un contexte de taux d’intérêt très bas où les rendements des placements sans risques sont donc très faibles, les acteurs des marchés financiers sont tentés de réaliser d’importantes plus-values en achetant des actifs risqués pour les revendre un peu plus tard. Ils alimentent ainsi des « bulles spéculatives » qui finissent toujours par éclater, généralement en provoquant des dommages dans « l’économie réelle » du fait de la faillite d’agents économiques ayant spéculé à la hausse qui entraîne d’autres agents économiques dans leur chute. Même s’il ne s’agit pas de bulles, les transferts de ces liquidités d’une catégorie d’actifs à l’autre créent une forte volatilité du prix de ces actifs qui a également des effets déstabilisateurs.

Lorsque l’inflation devient trop forte, il faut donc mener des politiques de désinflation qui sont longues et difficiles, notamment parce qu’elles compliquent la gestion des finances publiques. La France en a fait la dure expérience dans les années 1980.

L’effet de boule de neige et le solde stabilisant la dette

La dette publique, rapportée au PIB, augmente si le solde public, également rapporté au PIB, est inférieur à un certain niveau appelé « solde stabilisant ».

En outre, elle s’accroît indéfiniment sous le poids des charges d’intérêt si le « solde public primaire », c’est-à-dire hors charge d’intérêt, reste inférieur à un certain solde primaire appelé « solde primaire stabilisant ». La dette gonfle alors à la manière d’une boule de neige qui se transforme en avalanche, d’où l’appellation « effet de boule de neige » pour désigner ce phénomène.

Dans une perspective de moyen terme, il est préférable de s’intéresser au « solde structurel stabilisant » et au « solde primaire structurel stabilisant ».

Le solde et la dette en question peuvent être ceux des administrations publiques dans leur ensemble ou de tout organisme public pris isolément.

Cette fiche explique le calcul des divers soldes stabilisants (effectif, primaire, structurel), puis rappelle que la variation de la dette d’une année à l’autre n’est pas nécessairement égale au déficit public de l’année. Elle montre enfin quelle a été l’évolution du solde stabilisant en France ces dernières années.

 Le solde stabilisant

Le rapport de la dette au PIB est stable si le taux de croissance de la dette est égal à celui du PIB en valeur.

Cette formule peut être formellement écrite de la manière suivante : 

D étant la dette fin N-1, S le solde en N (- S le déficit), Y le PIB en N et d désignant une variation de N-1 à N soit de la dette (dD/D) soit du PIB (dY/Y)

La dette est stable en pourcentage du PIB en N si :

                                                               dD/D = dY/Y

La variation de la dette entre les fins des années N-1 et N est elle-même égale au déficit en N.

Il faut donc que                                     - S / D = dY/Y

Cette égalité peut également s’écrire de la manière suivante :

                                       - S/Y x Y/D = dY/Y

Cette égalité peut également s’écrire de la manière suivante :

                                     - S/Y = dY/Y x D/Y

Le rapport de la dette au PIB est donc stable en N si le déficit rapporté au PIB (- S/Y) est égal au produit des deux termes suivants : le taux de croissance du PIB en valeur (dY/Y) et le rapport entre la dette en N-1 et le PIB (D/Y). Autrement dit, le déficit stabilisant la dette à ce niveau d’endettement est le produit de ces deux termes.

Si le déficit public, rapporté au PIB, est supérieur (inférieur) au déficit stabilisant, la dette augmente (diminue).

Par exemple, si la dette en N-1 représente 60 % du PIB et si la croissance du PIB en valeur est de 5% la dette en pourcentage du PIB est stable en N si le déficit est égal 3 % du PIB. Autrement dit, le déficit stabilisant une dette à 60 % du PIB avec une croissance du PIB en valeur de 5 % est égal à 3 % du PIB.

Si le déficit est lui-même stable en pourcentage du PIB et supérieur au déficit stabilisant, la dette, en pourcentage du PIB, augmente jusqu’à ce qu’elle soit égale au produit des deux termes suivants : le déficit rapporté au PIB, d’une part ; l’inverse du taux de croissance du PIB, d’autre part.

Par exemple, si le déficit est maintenu à 3 % du PIB et si la croissance du PIB est chaque année de 5 % en valeur, une dette initialement égale à 50 % du PIB augmentera jusqu’à 60 % du PIB et s’y maintiendra.

Le solde primaire stabilisant

La formule précédente montre que plus la dette rapportée au PIB est élevée, plus le déficit stabilisant est lui-même élevé, ce qui pourrait laisser croire que plus la dette est importante, plus il est facile de la stabiliser. En réalité, plus la dette est importante, plus il est difficile de la stabiliser.

En effet, pour un taux d’intérêt donné, plus la dette est élevée plus la charge d’intérêt est importante et plus l’excédent primaire nécessaire pour stabiliser la dette est élevé, comme le montre l’exemple suivant.

Le déficit stabilisant augmente de 0,03 point de PIB lorsque la dette s’accroît de 1 point, si la croissance du PIB en valeur est de 3 %. Si le taux d’intérêt est supérieur à 3 %, la charge d’intérêt augmente toutefois de plus de 0,03 point de PIB. Pour limiter la hausse du déficit à 0,03 point de PIB, il faut donc soit augmenter les recettes, soit diminuer les dépenses primaires (hors charges d’intérêts), c’est-à-dire accroître le solde primaire.

 Pour stabiliser la dette en pourcentage du PIB, il faut que le solde primaire soit supérieur au produit de la dette, rapportée au PIB, par l’écart entre le taux d’intérêt de la dette et le taux de croissance en valeur du PIB. La valeur de ce produit est celle du solde primaire stabilisant.

En effet, en reprenant les notations utilisées ci-dessus et en désignant par i le taux d’intérêt de la dette, iD la charge d’intérêt (produit du taux d’intérêt par l’encours de la dette), SP le solde primaire et g le taux de croissance du PIB en valeur,

S = SP - iD

La formule précédente de calcul du solde stabilisant :  

                                                  - S/Y = dY/Y x D/Y

Peut s’écrire :                          (-SP + iD) / Y  = g x D/Y

soit :                                      –SP/Y = g x D/Y – i x D/Y

ou encore                                 SP/Y = (i – g) x D/Y

Lorsque le taux d’intérêt apparent de la dette est égal au taux de croissance du PIB, ce qui est le cas dans certains modèles théoriques de croissance à long terme, le solde primaire stabilisant est nul.

Si son taux d’intérêt apparent est supérieur au taux de croissance du PIB, la dette augmente indéfiniment si le solde primaire reste inférieur au solde primaire stabilisant. C’est l’effet de boule de neige de la dette : elle s’autoalimente du fait de l’accumulation des charges d’intérêt.

Pour arrêter cette croissance autoentretenue de l’endettement, il faut relever le solde primaire jusqu’au niveau du solde primaire stabilisant mais, plus la dette est déjà élevée, plus le solde primaire stabilisant est important.

En conséquence, lorsque l’endettement est entré dans un processus d’emballement auto-entretenu, plus les mesures nécessaires pour l’arrêter sont prises tardivement, plus elles doivent être de grande ampleur. Il est beaucoup plus difficile de stopper une avalanche qu’une boule de neige.

Dans un article de 2018, O. Blanchard a toutefois montré que le taux de croissance du PIB a plus souvent été supérieur au taux apparent de la dette fédérale dans l’histoire des Etats-Unis, ce qui pourrait être le cas dans d’autres pays développés. Dans ces conditions, le solde primaire stabilisant est un déficit et il est d’autant plus élevé que la dette est importante. Si celle-ci augmente beaucoup, le risque est alors que le taux d’intérêt repasse au-dessus du taux de croissance du PIB et que la stabilité de la dette exige un excédent primaire encore plus fort.

La stabilisation de la dette dans une perspective de moyen terme

Le déficit public peut être inférieur au déficit stabilisant parce que l’économie est conjoncturellement dans une phase cyclique de forte croissance. Le déficit est alors faible du fait de sa composante conjoncturelle et le déficit stabilisant est lui-même élevé parce que la croissance du PIB est forte.

Une telle situation n’est pas durable : la croissance risque de ralentir, ce qui entraîne une augmentation de la composante conjoncturelle du déficit et une diminution du déficit stabilisant.

Pour apprécier la situation à moyen terme des finances publiques et déterminer si la dette est engagée dans un processus auto-entretenu de type boule de neige, il est préférable de considérer le « solde structurel », qui est indépendant de la conjoncture, et la « croissance potentielle » du PIB, c’est-à-dire la croissance moyenne sur la durée d’un cycle économique.

Le déficit structurel stabilisant est le produit de la dette publique, rapportée au PIB, par le taux de la croissance potentielle en valeur. La dette, rapportée au PIB, est stabilisée à moyen terme si le déficit structurel est inférieur à ce déficit structurel stabilisant.

Le solde primaire peut, de même, se trouver au-dessus du solde primaire stabilisant parce que la croissance est conjoncturellement forte, mais aussi parce que le taux d’intérêt de la dette est faible. Ce dernier dépend pour une grande part des taux auxquels les emprunts ont été contractés au cours des années passées et il peut donc être à un bas niveau alors même que la croissance est forte et que la banque centrale relève ses taux directeurs.

Dans une perspective de moyen terme, il faut donc comparer le solde structurel primaire au solde structurel primaire stabilisant, qui est calculé en retenant la croissance potentielle du PIB et un taux d’intérêt de la dette considéré comme représentatif des conditions d’endettement à moyen terme.

Les autres facteurs de variation de la dette publique

Dans les développements qui précèdent, la dette à la fin de l’année N était supposée égale à la dette à la fin de l’année N-1 majorée du déficit en N.

Or de nombreux facteurs peuvent expliquer un écart, dans un sens ou dans l’autre, entre la variation de la dette publique et le déficit public sur une même période.

Le déficit public peut d’abord être financé par des cessions d’actifs financiers (vente d’actions par exemple), des remboursements de créances (sur d’autres Etats par exemple) ou une diminution des liquidités à la disposition des administrations (excédents de leurs comptes bancaires par exemple). Le cas échéant, le déficit public n’augmente pas la dette brute (en revanche, la dette nette s’accroît).

Inversement, la dette publique brute peut augmenter en l’absence de déficit public si les administrations empruntent pour financer l’acquisition d’actifs financiers (achats d’actions d’entreprises ou souscription à leurs augmentations de capital, prêts à des Etats étrangers ou à des entreprises…). Dans ce cas, la dette nette ne varie pas.

L’écart entre le déficit et la variation de la dette publique sur une période donnée s’explique donc largement par ces « flux nets de créances » (en fait le total des flux nets d’actifs financiers) exprimés en valeur nominale comme la dette au sens de Maastricht. D’autres facteurs interviennent toutefois également.

Les recettes et dépenses qui sont à l’origine du déficit public sont comptabilisées en « droits constatés » et non en « encaissements et décaissements ». Or par exemple, si une dépense de fonctionnement est constatée sans être décaissée, le déficit public est accru en contrepartie de la constatation d’une dette commerciale. Celle-ci est enregistrée dans la dette brute au sens des comptes nationaux mais pas dans la dette brute au sens du traité de Maastricht qui n’augmente donc pas.

L’Etat peut émettre une année donnée des « obligations assimilables du trésor » (OAT) caractérisées par un taux et une échéance de remboursement puis continuer les années suivantes à émettre des OAT ayant les mêmes caractéristiques alors que les taux d’intérêt ont baissé sur les marchés financiers. Dans ce cas, il peut recevoir, par exemple, 110 000 XOF pour une OAT d’une valeur faciale de 100 000 XOF, l’écart de 10 000 XOF constituant une « prime d’émission ». Dans ces conditions, un déficit de 110 000 XOF peut correspondre à une hausse de seulement 100 000 XOF de la dette brute qui est enregistrée en valeur faciale. Cet effet des primes d’émission a été particulièrement important ces dernières années.

SMDIA 

NOS ADRESSES

Sénégal, Dakar, les Almadies, Ngor Route de l’aéroport

  •   (+221) 77 511 59 18 

  • : smoussadia@sose2pem.com

Search